Pour placer la trésorerie d’entreprise, les produits structurés indexés sur les taux d’intérêt peuvent être une alternative aux traditionnels Neu CP, obligations, OPCVM ou dépôts.
Voici un aperçu des principales formules utilisées dans les produits structurés du marché. Cette liste ne sera jamais exhaustive, car de nouveaux produits peuvent être structurés sur-mesure : il existe théoriquement une infinité de formules !
Nous n’évoquerons ici que les produits indexés sur des taux d’intérêt, principalement utilisés par les trésoriers d’entreprise. Nous laissons de côté les produits indexés sur un indice boursier, plutôt utilisés par les institutionnels et fondations.
Les caractéristiques communes des produits structurés indexés sur les taux d’intérêt
Les produits structurés de taux se présentent en général sous la forme d’un titre de créance (« note » au format Neu CP ou EMTN) émis par une banque.
L’investisseur a donc la garantie de récupérer le capital initial à l’échéance du titre (sous réserve, bien sûr, de solvabilité de l’émetteur).
Contrairement à une obligation traditionnelle, les coupons des produits structurés ne sont pas connus à l’avance mais sont définis par une formule. L’investisseur doit donc accepter un risque lié à l’incertitude sur la valeur des coupons qu’il va percevoir.
Voyons maintenant les principales formules présentes sur le marché.
Produits structurés de pente de la courbe de taux (steepener)
Ces produits structurés offrent un rendement qui dépendent de la pente de la courbe des taux, exprimée comme la différence entre deux taux de swaps, dits CMS (Constant Maturity Swap). Ce rendement est en général assorti d’un effet de levier : une formule de taux peut par exemple être 3 fois l’écart entre le taux CMS 10 ans et le taux CMS 2 ans. Elle sera représentée par la formule suivante : 3x(CMS10-CMS2).
Si, à la date de détermination du coupon, le CMS 10 ans vaut 2% et le CMS 2 ans vaut 0,50%, le coupon vaudra : 3x(2%-0,5%)=4,5%.
Le taux de rendement sera donc élevé lorsque la courbe des taux est pentue, et faible lorsqu’elle est plate. Les formules de ce type sont en général assorties d’un floor qui empêche le taux de devenir négatif lorsque la courbe des taux est inversée, et d’un cap qui limite l’appréciation en cas de forte pente.
Produits structurés de non-inversion de la courbe (Curve accrual)
Ces structurés offrent un coupon supérieur à celui du marché dès lorsque l’écart entre deux maturités du CMS ne devient pas négatif.
Le taux d’intérêt est exprimé sous la forme d’un taux élevé qui sera appliqué au prorata du nombre de jours où la courbe n’est pas inversée. Pour tous les jours où la courbe est inversée, le coupon est de 0%.
Par exemple, un structuré indexé sur la non-inversion de la courbe des taux entre le swap 10 ans et le swap 2 ans pourrait offrir un coupon annuel égal à :
- 5% par jour où le CMS 10 ans est supérieur au CMS 2 ans
- 0% par jour où le CMS 10 ans est égal ou inférieur au CMS 2 ans
Par exemple, si le CMS 10 ans a été supérieur à CMS 2 ans 300 jours sur les 365 de l’année, le taux du coupon sera : 5%x300/365 = 4,11%.
Lire aussi
Produits structurés – Partie 1 – Les fondamentaux
Produits structurés – Partie 3 – Les structurés indexés sur les actions: l’Autocall
Produits structurés indexés sur une fourchette d’Euribor (Euribor range, range accrual)
Ces structurés offrent un coupon supérieur à celui du marché tant que l’Euribor se maintient dans une fourchette de taux. Comme pour les produits de non-inversion, le taux est en général exprimé en proportion de la période de jours.
Par exemple, un structuré indexé sur le maintien de l’Euribor dans une fourchette pourrait offrir un coupon annuel égal à :
- 1% par jour où l’Euribor 12 mois est compris dans une fourchette [0-1%]
- 0% par jour où l’Euribor 12 mois n’est pas dans cette fourchette
Le coupon n’est connu qu’en fin de période. Par exemple, si l’Euribor 12 mois a passé 300 jours en territoire négatif, puis 65 jours entre 0 et 1%, le rendement obtenu sera : 1%x65/365= 0,18%
Produits structurés « Autocall » indexés sur un taux
Ces structurés offrent un taux de rémunération supérieur à celui du marché, mais sont remboursés par anticipation si un taux de référence atteint un seuil défini donné, à une date d’observation donnée.
Par exemple, une obligation structurée indexée sur le taux de swap à 10 ans (CMS 10 ans) peut verser des coupons annuels de 2% pendant 10 ans tant que le CMS 10 ans ne passe pas sous 1% aux dates anniversaires.
À chaque date anniversaire, on observe donc le taux de swap 10 ans (CMS 10) :
- S’il est supérieur ou égal à 1%, alors le produit continue à vivre une année de plus, et l’on refait le même test à la prochaine date anniversaire
- s’il est inférieur à 1%, alors le produit est remboursé automatiquement
Si le produit est remboursé par anticipation, l’investisseur récupère son capital et un dernier coupon, mais ne perçoit plus de coupons futurs. Il devra chercher une alternative pour replacer son capital. L’investisseur doit donc accepter cette incertitude en échange d’un coupon plus élevé.
Produits structurés liés à l’inflation (Inflation-linked)
Les coupons de ces produits sont indexés sur le taux d’inflation. Le taux généralement utilisé est l’HICP, Harmonised Index of Consumer Prices, le taux harmonisé des prix à la consommation dans la zone euro publié mensuellement par Eurostat. Parfois, le capital peut également être indexé sur le taux d’inflation : on utilisera alors la progression de l’HICP sur toute la vie du produit pour déterminer le montant remboursé à échéance.
Ces produits sont conçus pour préserver la valeur réelle des coupons et du capital, là où une obligation à taux fixe traditionnelle ne fournit qu’un rendement nominal, sans protéger de l’érosion du pouvoir d’achat causée par l’inflation.
Et beaucoup d’autres…
Ces variantes ne sont qu’un aperçu de la grande diversité des produits structurés indexés sur les taux.
Lorsque vous êtes face à une proposition d’investissement sur un produit structuré, n’hésitez pas à demander des simulations de coupons afin d’être certain de comprendre le comportement du produit dans tous les scénarios possibles.
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Produits structurés – Partie 3 – Les structurés indexés sur les actions: l’Autocall
Cet article a initialement été publié sur le blog de PANDAT FINANCE. Pour le consulter, cliquez ici